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真钱在线棋牌 www.rosdnq.com.cn 淺談私募股權投資基金的組織形式

日期:2014-07-10 標簽:管理員 來源:搏實資本

     關于PE 的組織形式問題,在國內理論界和實業派都有很多種爭論,到底采用那種組織形式更適合于我國的PE 發展呢?


     有限合作支持者認為:有限合伙制能夠最大限度地賦予PE 的經理人足夠的決策權力。而且在基金存續期內,GP 要將所有的贏利用于支付LP 投資的本金、利息、期間產生的中介費用、管理費等等的開支后才向GP 支付與投資比例不相符的利潤,因此可以最大程度上約束GP 的行為。通過國外多年的實踐,有限合伙制已經被認可一種有效的基金組織形式,而且我國《合伙企業法》中已經給有限合伙制以合法的地位,因此,我國就應該以有限合伙制來組建基金。


      而公司制的支持者認為:公司制能夠最大程度上解決委托代理問題,在信用建設不良的我國,這會使公司制有特殊的優勢。而且,根據國家法改委的有關規定,公司制的創投企業如果滿足一定的條件,并在稅收優惠還沒有得到相關法律法規的確認。最重要的是,因為有限合伙企業在我國還屬于一個新型的企業組織形式,如果有限合伙企業投資的企業未來打算上市,那么可能會在證監會遇到阻力,這可能會直接導致有限合伙制的PE無法通過IPO的手段來退出企業。

 

      兩派的意見陳述都是事實,而且都有道理。有限合伙制的支持者會用百仕通集團、凱雷集團作為案例,而公司制的支持者會用ADR和3i作為案例。然而,既然兩種組織形式的PE都獲得了成功那就說明影響PE成功的關鍵并不是PE的組織形式。在PE的組織形式里,只要能夠明確三方面,就可以讓PE有條件獲得成功。首先,PE的經理人應該獲得獨立投資的權力,避免投資過程受到投資者的干擾;其次,要能約束PE的經理人減少不必要的開支,以免給投資者造成浪費;最后,要能激勵PE的經理人努力工作,為投資者爭取最大的利益。


      公司制和有限合伙制都能使上述方面得到充分的滿足。差別僅僅是公司制的PE需要在公司章程里對于PE經理人的獎勵和股東權限由特別的規定。稅收方面也是個問題,能夠接稅的行式會更受歡迎。因此,目前中國的PE應該采取什么組織形式?


      所以,按照國際上通行的運作模式和中國特有的資本市場環境,在中國PE 都會選擇構建成一個有限合伙制,其中的原因需要展開給各位解釋一下:


      因為在普通合伙制中,所有的合伙人都要對企業承擔無限責任,而在有限合伙制種,則將合伙人都要對企業承擔無限責任,而在有限合伙制中,則將合伙人區分為有限合伙人和普通合伙人兩類,前者僅以出資為限承擔有限責任,而后者則承擔無限責任。

 

      通常認為,有限合伙制發端于中世紀的歐洲,而康枚達(commenda)就是有限合伙制的前身。依康枚達契約,不愿意或無法直接從事海上冒險的人,將金錢或貨物委托給船舶所有者或者其他人,由其他進行航海和交易活動,所獲利潤由雙方按約定的方法分配,委托人僅以委托的財物為限承擔風險。由此便形成一種原始的企業形態。即經營者依其信用由他人處獲得資本,出資者將資金委托他人經營而分享利潤。


      中世紀有限合伙制的安排通常是由資金的所有這項貿易操作者提供資金,投資按約定獲取利潤的一部分,但不承擔超過出資之外的虧損;如果經營者不存在個人過錯,投資者亦不得要求經營者對其投資損失承擔賠償責任。這種制度安排使中世紀歐洲財富的持有者能秘密進入商業活動獲取豐富利潤,且承擔的風險損失有限。有限合伙制度首先為1673年法國商法所承認和?;?,后來被1807年法國商法典23-28節吸收,由此逐步成為一種被廣泛認可的企業組織形式。


      我國最初的《合伙企業法》中沒有規定有限合伙制的合法性,直到2006年通過的新《合伙企業法》中才把有限合伙制作為一種合伙形式在法律上予以確認。2007年6月1日,新的《合伙企業法》正式生效,在我國建立有限合伙制PE就有了可能。


     有限合伙制具備自身的一些特點,在許多情況下,設立有限合伙制的一個基本的目的是執行有限合伙制的某個功能,為此設立一定的結構和模式。從現實的角度分析,優先合伙制具備以下四個方面的基于結構的功能。


(1)出資和管理的分離。在PE 中,基金管理人雖然投入的資金并不占主要的份額,但是基金管理人需要擁有項目的投資決策權。造成這種情況的原因很多,最主要的原因是管理人有經營PE 的專業能力,而投資者可能在這方面有不足。如果讓投資者也參與投資決策,必定會在一定程度上削弱管理者的獨立性。公司型PE 幾乎沒有辦法實現這一點,盡管基金管理者可以采取作為顧問公司的方法壟斷公司的管理權,但由于公司的權力最終仍然掌握在投資者手中,如果投資者有異議,他們還是可以對管理者的決策造成根本的影響。契約型PE 則可以有效地實現出資和管理的分離。
     

         同樣,有限合伙制也可以做到這一點。而且,由于有限合伙制更為靈活,在實現出資和管理分離的問題上,采取有限合伙制是很方便的。


(2)激勵與約束并存。成功的PE 管理者身上具有其他人所無法模仿和學習的能力,而這種能力又是從事PE 經營所不可缺少的要素。在有限合伙制下,將管理者作為唯一的普通合伙人,將賦予這些管理者充分的控制權并給以相當程度的激勵,從而能夠極大地促使PE 管理者的才能作用發揮到極致。


      同樣,及時在有限合伙制下,由于投資者和經營者分離,也需要設計相應的制度以控制普通合伙人的道德風險。在有限合伙型PE 中,一般的框架如下。


      第一,當合伙企業發生虧損時,首先由普通合伙人承擔損失,然后是有限合伙人的出資承擔損失,再后是有普通合伙人的累積利潤承擔損失和有限合伙人的累積利潤承擔損失,最后是由普通合伙人承擔合伙企業債務的無限連帶擔保責任。


      第二,若企業產生收益,則按照這樣的比率分配:在任務利潤沒有達成前,所有的利潤由有限合伙人獲得;超出任務利潤以外的收益,有限合伙人和普通合伙人按照80%: 20%(或某個特別的比例)的比例分配。


      第三,合伙企業提供一定數量的費用作為普通合伙人的日??Ш凸芾矸?,超出部分由普通合伙人補足。這樣,即對管理者的工作熱情有所激勵,又對其道德風險做出了控制。

(3)靈活的融資結構。有限合伙制本身就具有相當的融資能力。根據《合伙企業法》,合伙企業的合伙人的數量最多為50人,雖然在一定程度上制約了有限合伙制的融資功能,但也正好符合PE 的私募性質。


      有限合伙制最大的好處就是它可以靈活的籌資。在前面介紹過,如果PE 中保留了太多的現金頭寸,就會出降低PE 的收益率。因此,PE 希望盡可能少地占用現金頭寸,由此就出現了協議出資制度,也就是只有PE 需要投資時,投資者才把現金交給基金管理者。如果采用公司型PE 或者契約型PE,協議出資制度在事實上就比較麻煩。公司制PE 可能要頻繁地改變注冊資本。對于契約型企業,由于不能頻繁地設立信托或者給信托分期,現金頭寸幾乎注定會出現。以中國的渤?;鷂?,投資者出資60.8億一年后,才有了第一筆15億的投資項目。


      有限合伙制的好處就在于由于合伙協議靈活,而且也沒有那么多相關的法規規定投資者彼此能夠在某個時期出資多少,所以,能夠最完美地適應協議出資制度。


(3)合伙人身份的激勵作用。在有限合伙制中,有限合伙人和普通合伙人之間可以相互轉換,從而便于有限合伙制企業根據經營者的位置變化而調整其身份。而這種轉變本身就可能構成某種意義上的激勵。在有限合伙制PE 中,成為普通合伙人對于普通合伙人的助手們有著重要的意義,很多年輕人就是為了普通合伙人的身份而努力工作。同樣,當普通合伙人的退休后,一個有限合伙人的身份也可能構成對普通合伙人的一種肯定。


      所以構建有限合伙型PE 的組織結構是目前國內外通行的做法,也是中國從改革開放實踐中總結出來行之有效的有限合伙型結構。具體結構如下:


      在有限合伙型PE 中,投資者作為合伙人參與投資,依法享有有限合伙企業財產權?;鴯芾砣俗魑脹ê匣鍶舜鞵E 對外行使民事權利,并對基金債務承擔無限連帶責任。其他投資者作為有限合伙人以其認繳的出資額為限對PE 債務承擔連帶責任。從國際行業實踐來看,基金管理一般不作為普通合伙人,而是接受普通合伙人的委托對基金投資進行管理,但是兩者一般具有關聯關系。


      在有限合伙型PE 中雖然部分有限合伙人也可以通過投資委員或參與投資決策,但是普通合伙人(基金管理人)在PE的運營中處于主導地位。為了對基金管理人進行監督,有限合伙人一般會設立顧問委員會對基金管理人進行監管。不過,顧問委員會沒有實質上的權利。即便顧問委員會對基金管理人的投資決策有不同的意見,基金管理人仍然可以合法地進行投資。但在實踐中,由于基金管理人依賴投資者后續資本的支持,因此通?;嶙鷸毓宋飾被岬囊餳?。從國際私募股權基金行業的發展來看,有限合伙人通過合伙協議所獲得的權利有逐漸擴大的趨勢。


      有限合伙型PE不是法人,但是,PE仍可根據需要以合伙企業的名義申請貸款或者提供擔保?;鴯芾砣俗魑狿E的普通合伙人或者其他關聯方,在出現違約時有可能會承擔無限連帶責任。因此通?;嵬ü歡ǖ陌才漚鴯芾砣擻肫脹ê匣鍶朔擲?。但在任何時候,PE的有限合伙人僅以出資為限承擔有限責任。


      在有限合伙PE中,基金管理人在履行管理職責是會產生一定的日常費用,這筆費用通常是由投資者來承擔的。典型的年度管理費用為產業基金承諾出資總額的1%-2.5%。投資者希望基金管理人與他們“休戚與共”,因此基金管理人本身也會在基金中投iren相當份額的資本(1%以上)。正常情況下,基金管理人的收益來自三方面:作為有限合伙人的投資收益、管理分紅以按資本額計算的管理費用?;鶩蹲收叩氖找嬖蟯耆醋曰鶩蹲適找?。


      這就是目前中國私募股權投資基金(PE)的組織結構的構成。

 

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